森合高科三季报透视：阶段性业绩波动，不改长期需求底色

10月28日晚，8月刚登陆北交所的环保浸金龙头森合高科(920038)，交出了上市后的首份三季报。

数据显示，公司前三季度实现营业收入5.71亿元，同比下降9.13%;归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，同比下降15.03%。对于这份成绩单，公司在财报中给出了解释：主要受本期出口报关速度放缓、在手订单未能及时发出的影响，出口收入有所下降;与此同时，副产品毛利下滑、减值损失增加，也对当期利润形成了拖累。

市场分析人士指出，森合高科这份三季报，问题不在需求端，而是被“出口报关速度放缓”干扰了。下游黄金矿山对环保浸金药剂的需求没有任何问题，黄金选矿剂行业的基本面也没有任何问题。此外，2026年公司没有新增产能，募投项目建设全面达产要到明年，即便没有三季度“出口报关”因素，森合高科预期业绩也不太可能大幅增长。

产品需求旺盛，公司产能不足

理解森合高科，首先要重新定义“需求”。

黄金选矿剂的需求，本质是两大变量的乘积：一是黄金的开采强度，二是环保药剂对传统氰化钠的渗透率。前者决定行业总盘子的体量，后者决定环保药剂能切走多少份额。两者相加，才是需求端的全貌。

先看体量。当前金价仍维持在4000美元/盎司的中枢高位运行。高位金价的直接结果，是矿山企业更有动力去开发低品位、难处理的金矿——吨矿处理的经济账更划算。而这恰恰是环保浸金药剂的主场：低品位、难选矿对浸出效率更敏感，单位黄金产出对应的药剂用量不降反升。也就是说，金价越高位，黄金采选越向低品位延伸，选矿药剂的总需求盘子就越大。这一底层逻辑在2024、2025年已被反复验证，如今并未改变。

据了解，在行业持续向好的背景下，森合高科现有产能长期保持高负荷运行。2023年至2025年，公司环保型贵金属选矿剂产能利用率分别达94.52%、119.03%与110.23%，产能已成为公司高速成长过程中亟待突破的核心瓶颈。

再看渗透率——这是更关键、也更易被忽视的变量。从更长远的视角看，森合高科的成长逻辑依然清晰。一方面，随着国家对绿色矿山、清洁生产的政策引导持续加码，传统氰化提金工艺的环保压力日益凸显，环保型浸金药剂对传统方法的替代正在提速，行业渗透率仍有较大提升空间;另一方面，公司登陆北交所募投扩产，旨在突破现有产能瓶颈，为未来规模化放量打下基础。

一个扩张中的池子，加上一个远未饱和的渗透率——这样的行业，需求端稳若磐石。

短期干扰不改长期增长，发货有望逐步恢复

客观来看，森合高科这份三季报，更多是外部节奏因素造成的阶段性扰动。

作为国内环保型贵金属选矿剂细分赛道的龙头企业，森合高科自成立以来，成长轨迹与经营质地经得起检验。尤其是2023年至2025年，公司加速成长，营业收入从3.46亿元增长至8.40亿元，三年复合增速超过55%;归母净利润从 5606.93万元攀升至2.72亿元;综合毛利率也从31.15%稳步提升至46.35%，盈利质量在同类企业中位居前列。即便在业绩下滑的三季度，公司整体的盈利能力依然保持了相对较高水平。

就在三季报披露的同时，公司同步公告了增持计划：实际控制人阙山东、刘新拟分别增持公司股份500万至1000万元。在 A 股市场情绪偏谨慎的当下，实控人拿出真金白银来增持，本身就是对公司内在价值和长期成长空间最有说服力的表态。这一动作传递出的信号很明确——管理层看好公司的基本面，也看好行业与公司未来的发展。

综上，短期的“出口报关速度放缓”干扰终会过去，长期的需求主线没有改变。对于黄金选矿剂这个“卖铲人”行业而言，需求端没有问题，行业前景没有问题;真正的问题，只在于市场是否愿意给一个高景气、高壁垒、满产的“隐形冠军”，多一点等待的耐心。